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 樂歌股份 (300729): 樂歌股份:高速成長的人體工學獨角獸

發布日期:2018年6月22日

高速成長的人體工學領軍企業。樂歌股份是國內人體工學行業的領先企業,形成了覆蓋市場調研、產品企劃、研發設計、供應鏈管理、生產制造、渠道建設、品牌營銷和售后服務的全價值鏈業務模式。當前公司主要產品包括人體工學大屏支架和人體工學工作站,2017年兩項業務分別占主營業務收入比重的41%和47.9%。2013-2017年,公司主營業務收入由2.99億元提升至7.48億元,CAGR為25.8%。歸母凈利潤由3523萬元提升至6283萬元,CAGR為15.6%。2018Q1公司實現營收2.28億元,同比增長47.1%。實現歸母凈利潤1382萬元,同比下降10.3%。

    大屏支架穩健增長,人體工學工作站高速前行。2013-2017年公司人體工學大屏支架營收CAGR為8.2%。受益于公司結構性調整帶來的單價提升機會未來該項業務依然有望穩健前行。此外,由于OBM自主品牌的發展和原材料漲價利空因素的逐漸平滑,我們認為大屏支架業務毛利水平有望反彈。與此同時,公司人體工學工作站持續保持高速增長,2013-2017年CAGR高達131.5%。截至2017年該項業務占主營業務收入比重已達48%。我們認為,未來人體工學工作站將在兩大邏輯支持下維持高速增長:1)由于可支配收入提升帶來的消費能力增強和伴隨健康意識增強帶來的消費意愿升級將導致滲透率提升。2)產品結構升級帶來的擴容機會:2015年公司前人體工學工作站產品中電腦支架占比接近100%。截至2017H1,已有21.4%的銷量來自升降臺,從單價來看,升降臺五倍于電腦支架。由于亞馬遜業務的高速發展,未來該項紅利有望得以保持。

    自主品牌轉型初具規模,有望享有品牌溢價。由于公司產品具有較強的功能屬性,“樂歌制造”向“樂歌品牌”的戰略轉型能夠助力公司最大程度上享有市場高速增長的紅利。從當前情況看,樂歌的產品品牌化道路較為成功,OBM占比在國內持續維持在85%以上,國外OBM占比穩步提升,2017H1國外OBM業務占比已達43.8%。隨之而來的是產品毛利率的增長潛力,當前公司OBM業務毛利率較ODM/OEM業務高出近30pct,模式的成功轉型使得公司盈利能力具備提升基石。

    技術優勢構筑競爭壁壘,產能投放緩解瓶頸。截至2017年,公司擁有專利技術489項,其中發明專利31項(含29項國內發明專利和2項美國發明專利),均遠超同業競爭對手。其中公司自主研發的專利《一種電視機掛架》,一舉打破了美國Sanus 公司虛擬軸(Virtual Axis)技術在平板顯示支架自由定位技術方面的技術壟斷。產能方面,IPO項目投產后公司將新增年產顯示器支架100萬臺、升降臺20萬臺、升降辦公桌15萬臺的生產能力。新增產能完全放量后,約相當于2017H1顯示器支架、升降臺和升降桌銷量的3.8、2.6和27.8倍,驗證了公司大力發展人體工學產品線的戰略布局。

    投資建議:我們預估公司2018-2020年實現歸母凈利潤1.02、1.63、2.24億元,同比增長62.7%、59.7%、37.4%,對應EPS為1.17、1.87、2.57元。我們給予樂歌股份18年35X PE,對應價格40.95元,首次覆蓋給予“買入”評級。

    風險提示:國外市場需求不景氣風險、國內市場受到線上低價沖擊的風險、原材料價格大幅上漲風險、匯率大幅波動風險

機構:中泰證券股份有限公司



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